📝 써클(Circle) 매출의 96%는 USDC 준비금 이자 수익에서 나옵니다. 금리 하락 시 수익 구조가 어떻게 변하는지, 실제 재무 데이터와 CPN 등 다각화 전략까지 해부합니다.
📋 목차
- 1. 써클은 대체 어떻게 돈을 버는 건지
- 2. 2025년 실적 — 화려한 매출 뒤에 숨은 숫자
- 3. 코인베이스가 가져가는 60%의 비밀
- 4. 금리가 내려가면 정말 망하는 건지
- 5. CPN과 다각화 — 이자 말고 다른 수익은 없나
- 6. GENIUS Act와 은행들의 진입이 바꾸는 판
- 7. 그래서 써클 주식, 지금 들어가도 되는 건지
써클 매출의 96%가 이자 수익이라는 걸 알았을 때, 솔직히 좀 당황했어요. 스테이블코인 시장의 핵심 기업이라길래 뭔가 대단한 기술 수익 모델이 있을 줄 알았는데, 결국 미국 국채 이자를 먹는 구조였거든요.
그래서 자연스럽게 이런 의문이 들더라고요. 금리가 내려가면 이 회사는 끝나는 거 아닌가? 2025년 실적 발표 당일에도 주가가 10% 빠진 적이 있어요. 시장도 같은 걱정을 하고 있었던 거예요.
그런데 재무제표를 한 줄 한 줄 뜯어보니까 이야기가 좀 달라졌어요. 단순히 "금리 내리면 망한다"로 결론 내기엔 놓치는 변수가 꽤 많았거든요. USDC 발행량 증가 속도, 코인베이스와의 수익 분배 구조, 그리고 2026년 4월에 런칭한 CPN까지. 오늘은 이걸 전부 파헤쳐 보려고 해요.
써클은 대체 어떻게 돈을 버는 건지
구조 자체는 놀라울 정도로 단순해요. 누군가 1달러를 써클에 맡기면, 써클은 그 대가로 USDC 1개를 발행해요. 그리고 그 맡겨진 달러를 미국 단기 국채(T-bill)와 은행 예금에 넣어두는 거예요.
국채에서 이자가 나오잖아요. 그게 써클의 매출이에요. 끝이에요. 진짜 이게 전부예요. 2025년 기준 전체 매출 27.5억 달러 중 약 96%가 이 준비금 이자 수익이었어요.
기술 기업이라기보다는 거대한 국채 펀드에 가까운 거예요. 다만 일반 펀드와 다른 점이 있어요. 투자자에게 이자를 돌려주지 않아요. USDC를 들고 있어도 기본적으로 이자가 붙지 않거든요. 그러니까 써클은 남의 돈으로 국채를 사서 이자를 혼자 먹는 구조인 셈이에요.
처음에 이걸 알았을 때 솔직히 좀 허무했어요. 블록체인이니 웹3니 하면서 포장이 화려한데, 본질은 머니마켓펀드 운용사랑 다를 게 없더라고요. 근데 여기서 핵심 질문이 나오는 거예요. 이 단순한 구조가 과연 지속 가능한 건지.
2025년 실적 — 화려한 매출 뒤에 숨은 숫자
2025년 연간 실적만 보면 대단해 보여요. 총 매출 27.5억 달러, 전년 대비 64% 성장. 4분기만 따로 보면 7.7억 달러로 77%나 뛰었어요. USDC 유통량은 연말 기준 753억 달러를 찍으면서 72% 증가했고요.
근데 밑줄을 그어야 할 숫자는 따로 있어요. 연간 순이익이 마이너스 7,000만 달러예요. 매출이 27.5억인데 적자라니. 4분기에는 1.33억 달러 흑자를 냈지만, 연간으로는 주식보상비용 4.24억 달러가 발목을 잡았어요.
4분기 실적을 좀 더 자세히 뜯어볼게요. 이 숫자들이 써클의 진짜 체력을 보여주거든요.
| 항목 | Q4 2025 | 전년 동기 |
|---|---|---|
| 총 매출·준비금 수익 | 7.7억 달러 | 4.35억 달러 |
| 준비금 이자 수익 | 7.33억 달러(95%) | 4.14억 달러 |
| 유통·거래 비용 | 4.61억 달러 | 3.03억 달러 |
| RLDC(실질 매출) | 3.09억 달러 | 1.31억 달러 |
| 순이익 | 1.33억 달러 | 400만 달러 |
여기서 주목할 건 RLDC(Revenue Less Distribution Costs)라는 지표예요. 써클이 자체적으로 만든 건데, 쉽게 말하면 파트너사에 나눠준 돈을 빼고 남은 실질 매출이에요. Q4 기준 RLDC 마진이 40.1%였어요.
7.7억을 벌었는데 실질적으로 손에 쥐는 건 3억 정도라는 거예요. 나머지는 어디로 가는 걸까요.
코인베이스가 가져가는 60%의 비밀
써클의 수익 구조에서 가장 충격적인 부분이 이거예요. 2025년 연간 유통 비용이 약 16억 달러였는데, 이건 전체 준비금 이자 수익의 약 60%에 해당해요. 그리고 이 중 대부분을 코인베이스가 가져갔어요.
왜 이런 구조가 된 걸까요. USDC가 널리 쓰이려면 거래소에 상장되어야 하잖아요. 코인베이스는 USDC의 최대 유통 파트너예요. 코인베이스 플랫폼에서 USDC를 보유하면 연 3.35% 정도의 보상을 주는 프로그램도 운영하고 있고요. 이 보상금의 원천이 바로 써클의 준비금 이자 수익이에요.
2024년 기준으로 코인베이스가 써클로부터 받은 금액이 약 9.08억 달러였어요. 재미있는 건, 같은 해 써클의 순수익보다 코인베이스가 가져간 돈이 더 많았다는 거예요. "재주는 써클이 넘고 실속은 코인베이스가 챙긴다"는 말이 괜히 나온 게 아니에요.
💬 직접 써본 경험
써클 IPO 직후에 관심이 생겨서 재무제표를 처음 봤는데, 유통 비용 항목을 보고 눈을 의심했어요. 매출 성장률이 64%인데 유통 비용 성장률은 40%를 넘더라고요. USDC를 많이 팔면 팔수록 코인베이스에 주는 돈도 같이 늘어나는 구조라서, 규모의 경제가 작동하기 어려운 거예요. 이건 단순 금리 리스크보다 더 근본적인 문제라는 생각이 들었어요.
다만 Q4 기준으로 RLDC 마진이 40%까지 올라온 건 긍정적이에요. 2024년 같은 분기엔 30% 수준이었거든요. USDC 발행량이 빠르게 늘면서 코인베이스 외의 채널 비중이 커지고 있다는 뜻이에요. 아직 구조적으로 불리한 건 맞지만, 방향성은 개선되고 있어요.
금리가 내려가면 정말 망하는 건지
본론이에요. 2026년 4월 현재 미국 기준금리(연방기금금리)는 3.50~3.75% 범위예요. 2023년 고점이 5.25~5.50%였으니 이미 상당히 내려온 상태거든요. 그런데도 써클의 매출은 계속 늘었어요. 왜일까요.
핵심은 간단한 산수예요. 써클의 이자 수익 = USDC 유통량 × 금리. 금리가 내려가도 유통량이 더 빠르게 늘면 총 이자 수익은 오히려 증가해요.
| 시나리오 | USDC 유통량 | 추정 연 이자 수익 |
|---|---|---|
| 2024년 실제(금리 5%대) | 약 440억 달러 | 약 16.8억 달러 |
| 2025년 실제(금리 3.5~4%대) | 약 753억 달러 | 약 26.4억 달러 |
| 가정: 금리 2.5%, 유통량 1,200억 | 1,200억 달러 | 약 30억 달러 |
| 가정: 금리 1%, 유통량 1,200억 | 1,200억 달러 | 약 12억 달러 |
보이시죠. 금리가 2.5%까지 내려가도 발행량이 1,200억까지 늘면 오히려 수익이 커져요. 하지만 금리가 1%대로 떨어지면 이야기가 완전히 달라져요. 발행량이 아무리 늘어도 수익이 급감하는 구간이 오는 거예요.
WSJ이 "써클과 금리의 관계는 직선이 아니다"라고 쓴 이유가 이거예요. 금리 하락 속도보다 USDC 채택 속도가 중요한 거예요. 그리고 여기에 한 가지 더 흥미로운 변수가 있어요.
📊 실제 데이터
국제결제은행(BIS) 연구에 따르면, 스테이블코인으로 35억 달러가 유입될 때마다 단기 국채 금리가 약 0.035%p 하락할 수 있어요. 이른바 '고래 효과(Whale Effect)'인데요. 스테이블코인 시장이 3조 달러 규모로 커지면, 발행사들의 국채 매입 자체가 금리를 누르는 역설이 생겨요. 더 많이 벌려고 국채를 사는데, 그 행위가 금리를 낮추는 셈이에요.
그래서 "금리 내리면 망하냐"에 대한 대답은 이렇게 정리돼요. 금리 3% 이상 유지되는 한 USDC 성장으로 충분히 상쇄 가능하고, 2% 이하로 떨어지면 현재 수익 모델만으로는 한계가 뚜렷해요. 0%대 금리가 오면? 그건 진짜 위기예요.
다행히 현재 시장 전망은 2026년 말까지 3%대 초중반을 유지할 것으로 보고 있어요. 당장 급격한 금리 하락은 없는 셈이지만, 3~5년 후까지 보면 불확실성이 커져요.
🔥 금리 1%p 하락 시 써클 수익이 얼마나 줄어들까?
금리 민감도 — 수치로 보는 시나리오 분석
써클의 S-1(IPO 공시 문서)에 따르면, 금리 변동에 대한 민감도가 명시되어 있어요. 금리가 내려가면 준비금 이자 수익이 줄지만, 동시에 코인베이스 등 파트너에게 지급하는 유통 비용도 줄어든다는 거예요.
이게 무슨 뜻이냐면요. 코인베이스가 USDC 보유자에게 주는 3.35% 보상도 금리가 떨어지면 같이 낮아져요. 써클이 코인베이스에 주는 유통 비용도 연동되어 줄어드는 거예요. 그래서 매출 감소 폭이 순이익 감소 폭보다 클 수 있어요.
| 금리 시나리오 | 매출 영향 | RLDC 마진 방향 |
|---|---|---|
| 금리 1%p 하락 | 매출 감소 | 소폭 개선 가능 |
| 금리 유지 + 발행량 증가 | 매출 증가 | 현행 유지 |
| 금리 2%대 + 발행량 2배 | 매출 소폭 증가 | 개선 여지 |
| 금리 1% 이하 | 매출 급감 | 비즈니스 모델 위기 |
흔히 "금리 내리면 써클 끝"이라고 하는데, 정확히 말하면 금리 하락 속도가 USDC 성장 속도를 앞지르는 순간이 위험한 거예요. 그리고 금리가 내려가면 유통 비용도 같이 줄기 때문에, 순이익 타격은 매출 타격보다 완만해요.
그렇다고 안심할 수 있느냐? 그건 아니에요. 매출의 96%가 한 가지 변수에 걸려 있다는 사실 자체가 리스크예요. 써클도 이걸 알고 있어서 다각화에 뛰어들고 있어요.
CPN과 다각화 — 이자 말고 다른 수익은 없나
2026년 4월 8일, 써클이 CPN Managed Payments를 런칭했어요. CPN은 Circle Payments Network의 약자인데, 쉽게 말해 은행·핀테크·결제 서비스 업체들이 스테이블코인으로 국경 간 결제를 할 수 있는 풀스택 플랫폼이에요.
기존에 국제 송금을 하면 SWIFT 네트워크를 타고 중개 은행을 여러 개 거치면서 수수료가 붙고 2~3일이 걸리잖아요. CPN은 이걸 스테이블코인으로 몇 초 만에 처리하겠다는 거예요. 여기서 거래 수수료가 발생하는 구조고요.
Q4 2025 기준 이자 외 수익(other revenue)이 3,700만 달러를 기록했어요. 전체 매출에서 차지하는 비중은 아직 5%도 안 되지만, CPN이 본격적으로 확산되면 이 비중이 올라갈 수 있어요.
써클이 그리는 미래 수익원을 정리해 보면 이래요.
| 수익원 | 현재 비중 | 성격 |
|---|---|---|
| 준비금 이자 수익 | ~96% | 금리 민감 |
| CPN 결제 수수료 | 초기 단계 | 거래량 비례 |
| API·SaaS 수수료 | ~4% | 반복 과금 |
| EURC(유로 스테이블코인) | 미미 | 시장 확장 |
솔직히 말하면 CPN의 매출 기여가 의미 있는 수준이 되려면 최소 1~2년은 걸릴 거예요. 금리 리스크를 당장 상쇄할 수 있는 카드는 아니에요. 하지만 방향 자체는 맞다고 봐요. 결제 인프라 수수료는 금리와 무관하게 발생하는 수익이니까요.
💡 꿀팁
써클 투자를 고려한다면 분기 실적에서 'Other Revenue' 항목을 꼭 추적해 보세요. 이 숫자가 매출의 10%를 넘어서는 시점이 진정한 변곡점이에요. CPN 출범 이후 이 비중이 어떻게 변하는지가 금리 리스크 해소의 바로미터가 될 거예요.
📊 써클 vs 테더, 수익 구조 뭐가 다를까?
GENIUS Act와 은행들의 진입이 바꾸는 판
2025년에 통과된 GENIUS Act(스테이블코인 연방 규제법)는 써클에게 양날의 검이에요. 한쪽으로는 규제 명확성이 생기면서 기관 투자자들의 USDC 채택이 가속화되고 있어요. 실제로 법 통과 이후 USDC 유통량이 눈에 띄게 늘었고요.
근데 반대쪽 칼날이 날카로워요. GENIUS Act 덕분에 이제 전통 은행들도 스테이블코인을 발행할 수 있게 됐거든요. 포브스 보도에 따르면 JP모건 CEO 제이미 다이먼이 최대 6조 달러의 은행 예금이 스테이블코인 시장으로 이동할 수 있다고 경고했어요. 뱅크오브아메리카도 자체 스테이블코인 발행을 검토 중이고요.
은행이 직접 스테이블코인을 찍기 시작하면, 써클의 USDC가 누리던 독과점적 지위가 흔들릴 수 있어요. 은행은 이미 고객 기반이 있고, 신뢰도도 높잖아요.
그리고 이자 지급 금지 논의도 있어요. GENIUS Act 하위 규정에서 스테이블코인 보유자에게 이자를 주는 것을 제한하려는 움직임이 있는데, 이게 현실화되면 코인베이스의 USDC 보상 프로그램이 축소될 수 있어요. 그러면 USDC 수요에 단기적 타격이 올 수 있고요.
다만 씨티그룹 분석에 따르면, 이자 지급 제한이 써클의 핵심 수익 자체에는 큰 영향을 미치지 않을 것이라고 해요. 오히려 유통 비용이 줄어드는 효과가 있을 수 있다는 거예요. 코인베이스에 줘야 할 돈이 줄어드니까요. 복잡하죠.
그래서 써클 주식, 지금 들어가도 되는 건지
CRCL은 2025년 6월 뉴욕증권거래소(NYSE)에 공모가 31달러로 상장했어요. 직후 열광적인 반응에 한때 299달러까지 치솟았다가, 금리 우려와 밸류에이션 논란으로 2026년 2월에는 50달러 근처까지 떨어졌어요. 10개월 만에 고점 대비 83% 하락한 거예요.
2026년 4월 현재는 반등해서 IPO 대비 약 2.4배 수준이에요. 연초 대비로는 33% 넘게 올랐고요. 근데 Four Pillars 분석에 따르면, 후행 EBITDA 기준 42배에 거래되고 있어서 여전히 싸다고 보기 어려워요.
⚠️ 주의
써클 주가는 금리 전망 뉴스 한 줄에 10% 이상 움직이는 경우가 많아요. 2025년 11월 실적 발표 당일에도 호실적에도 불구하고 금리 하락 우려만으로 10% 급락한 적이 있어요. 매출의 96%가 한 가지 변수에 연동되어 있다는 건, 주가 변동성이 극단적일 수 있다는 뜻이에요. 단기 매매보다는 스테이블코인 산업 전체에 베팅하는 관점으로 접근하는 게 맞다고 생각해요.
제가 여러 달 동안 써클을 추적하면서 내린 결론은 이래요. 써클이 "망하느냐"는 잘못된 질문이에요. 맞는 질문은 "금리 하락 속도보다 USDC 채택 속도가 빠를 것인가"와 "CPN 등 비이자 수익이 의미 있는 비중으로 성장할 것인가" 이 두 가지예요.
2026년 4월 현재 USDC 시가총액은 약 785억 달러로 계속 늘고 있고, 업계에서는 연말까지 850~950억을 전망하고 있어요. 온체인 거래량도 폭발적이에요. Q4 2025에 분기 거래량이 11.9조 달러를 기록했는데, 이건 전년 대비 247% 증가한 수치예요.
에이전틱 AI(자율형 AI)가 결제 수단으로 스테이블코인을 채택하는 흐름도 주목할 만해요. AI 에이전트가 실시간으로 GPU 파워를 구매하거나 마이크로 결제를 처리할 때, 기존 신용카드보다 USDC가 적합하다는 논리거든요. 이 시장이 본격화되면 USDC 거래량은 지금과 비교할 수 없이 커질 수 있어요.
결국 써클은 "금리 회사"에서 "인프라 회사"로 전환하는 레이스를 뛰고 있어요. 이 전환이 금리 하락보다 먼저 완료되느냐가 써클의 운명을 결정할 거예요. 지금은 아직 전환 초기라서 불확실성이 크고, 그만큼 기회도 클 수 있다고 봐요.
❓ 자주 묻는 질문
Q. 써클과 테더(USDT)의 수익 구조 차이가 뭔가요?
기본 원리는 같아요. 둘 다 준비금 이자로 수익을 내요. 차이점은 테더는 비상장이라 코인베이스 같은 파트너에게 수익을 대규모 분배할 필요가 없고, 규제 투명성 부담도 낮아요. 반면 써클은 상장 기업으로서 공시 의무가 있고, 유통 비용이 매출의 60%에 달해요.
Q. USDC를 보유하면 이자를 받을 수 있나요?
써클에서 직접 이자를 주지는 않아요. 다만 코인베이스에 USDC를 예치하면 연 3.35% 정도의 보상을 받을 수 있어요. 다만 GENIUS Act 하위 규정에서 이런 보상을 제한하려는 논의가 진행 중이라 변동 가능성이 있어요.
Q. CPN이 실제로 매출에 기여하려면 얼마나 걸리나요?
CPN Managed Payments가 2026년 4월에 출범한 지 얼마 안 됐어요. 결제 네트워크가 의미 있는 거래량을 확보하려면 최소 12~18개월은 필요할 것으로 보여요. 매출 비중 10% 돌파는 빨라야 2027년 하반기 이후로 예상돼요.
Q. 은행이 스테이블코인을 발행하면 써클은 경쟁에서 밀리나요?
단기적으로는 USDC의 네트워크 효과와 디파이(DeFi) 생태계 점유율이 방어벽이 돼요. 하지만 중장기적으로 JP모건이나 BofA 같은 대형 은행이 자체 스테이블코인을 본격 운영하면 점유율 경쟁이 치열해질 수밖에 없어요.
Q. 금리가 0%대가 되면 써클은 어떻게 되나요?
현재 수익 모델만으로는 심각한 위기에요. 다만 0%대 금리는 보통 경기 침체 상황에서 나오는데, 그때까지 CPN 등 비이자 수익이 성장하지 못했다면 사업 모델 자체를 재검토해야 할 수 있어요. 써클도 이 리스크를 IPO 공시에서 명시했어요.
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써클은 "금리가 내리면 망하는 회사"가 아니라 "금리 하락 속도와 USDC 성장 속도의 레이스를 뛰는 회사"예요. 지금은 성장이 앞서고 있지만, 이 균형이 깨지는 순간을 항상 감시해야 해요.
투자를 고려한다면 분기마다 RLDC 마진, Other Revenue 비중, USDC 유통량 세 가지를 체크해 보세요. 이 세 숫자만 추적해도 써클의 체력 변화를 읽을 수 있어요.
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